ILLIQ 非流动性因子 (ILLIQ Illiquidity Measure)
大白话：一美元的成交，能把股价推动多少。 数值越大 = 越不流动 = 同样的买卖量造成的价格变动越大。
为什么它重要：市面上的价差、有效价差、逐笔冲击这些精细指标都要逐笔数据，而美国以外的市场基本没有逐笔报价数据。ILLIQ 只需要日频价格和成交额，任何市场、任意长历史都能算。
定义
日度（非流动性）：
q_{iyt} = \frac{|R_{iyt}|}{VOL_{iyt}}
年度（非流动性）——对日度取算术平均：
ILLIQ_{iy} = \frac{1}{D_{iy}} \sum_{t} q_{iyt}
| 符号 | 含义 |
|---|---|
| R_{iyt} | 股票 i 在第 y 年第 t 天的收益率（绝对值） |
| VOL_{iyt} | 当日成交额（美元，不是股数） |
| D_{iy} | 当年有数据的交易日数 |
分母是成交额（金额），不是成交量（股数）。
与其他流动性指标的关系
| 指标 | 需要的数��� | 可得性 |
|---|---|---|
| 报价买卖价差 | 逐笔报价 | 几乎只有美国有，且历史短 |
| 有效买卖价差 | 逐笔成交 + 报价 | 同上 |
| 逐笔市场冲击 | 逐笔成交 + 报价 | 同上 |
| 知情交易概率 | 日内逐笔 | 同上 |
| ILLIQ | 日频收益 + 成交额 | 几乎所有市场、任意长历史 |
这是 ILLIQ 唯一的但决定性的优势——要研究流动性与收益的时间序列关系，长历史指标是必需的。
与平方根冲击定律的关系
本库已收录的 平方根冲击定律 说的是：
I \propto \frac{Q}{\sqrt{V}}
而 ILLIQ 对应的是：
I \propto \frac{Q}{V}
| 平方根律 | ILLIQ | |
|---|---|---|
| 分母 | \sqrt{V} | V |
| 数据要求 | 逐笔 | 日频 |
| 指数 | 0.5 | 1.0 |
ILLIQ 是平方根律的"日频粗糙版"，但指数不同（1 vs 0.5）。 这个近似有多好，Amihud 未验证。不要把它们当成同一个量。
主要实证结果（NYSE 1964–1997，408 个月）
横截面
| 结果 | 数值 |
|---|---|
| ILLIQ 系数均值 | 0.163（t = 6，显著为正） |
| 换手率 | 显著为负 |
| 408 个月中系数为正的比例 | 275/408 ≈ 2/3，显著异于 1/2 |
| 系数中位数 | 0.109 |
| 剔除换手率后的系数 | 0.204（另一子样本） |
系数含义：ILLIQ 每上升一个单位，月度收益上升 0.163%。
时间序列（本文相对前人的真正新意）
| 变量 | 对预期超额收益的方向 | 机制 |
|---|---|---|
| 预期市场非流动性 ILLIQ_{My-1} | 正 | 市场风险溢价中包含流动性补偿 |
| 意外市场非流动性 ILLIQ_{My}^{U} | 负 | 实现的流动性上升 → 预期收益上升 → 股价下降 |
"意外流动性为负"依赖一个假设：公司现金流与市场流动性无关。论文明确写出这个前提。
小盘股更强
| 检验 | 结果 |
|---|---|
| 按市值分组横截面 | 显著性随市值递减；最大市值组完全不显著（t = 0.13） |
| 规模组合时序回归 | \ln AILLIQ 系数随规模单调递减；\ln AILLIQ^U 系数随规模单调递增 |
结论："小公司效应"随时间的变化，反映的是市场流动性随时间的变化。
A 股落地的三个坑
| 坑 | 说明 |
|---|---|
| 分母用成交额还是成交量 | 论文用成交额。低股价股用成交额会系统性抬高 ILLIQ——A 股低价股占比高，偏差比美股严重。论文未讨论 |
| T+1 的额外含义 | T+1 使投资者无法当日卖出，流动性提供者的机会成本上升。ILLIQ 在 A 股可能同时捕捉了"流动性"和"非流动性"两层含义 |
| 涨跌停与停牌 | 涨跌停日成交额骤降而价格不动 → ILLIQ 异常偏低；停牌前后需单独处理 |
可直接复现的检验：用日频行情算 ILLIQ，看它对月频收益的截面解释力，与市净率、换手率对照；再按市值分组看系数是否如原文单调递减。
一个必须记录的争议
后续复制研究（Harris-Amato 2017）报告：在现代样本上，该关系远弱于原文，且不优于更简单的指标。
这与本 wiki 在微观结构部分记录的多处矛盾一致——流动性是"多维度概念，用单一指标捕捉必然片面"。Amihud 自己在论文里也承认："很难——且没必要——用单一变量捕捉流动性，它可能是多个变量的函数。"
所以 ILLIQ 应当与价差、换手率、市值一起看，而不是单独使用。
与本 wiki 其他页面的关系
| 页面 | 关系 |
|---|---|
| 平方根冲击定律 | ILLIQ 是其日频粗糙版，指数不同 |
| 订单流的归一化 | 两者分母相同（成交额），但归一化对象不同：ILLIQ 归一化价格变动，订单流归一化订单量 |
| 参与率谬误 | ILLIQ 正是"按成交量归一化"的经典代表，而 Kang (2025) 论证对受容量约束的机构订单流应改用市值归一化 |
| 流动性漏斗 | ILLIQ 是全市场平均的流动性度量，流动性漏斗是现价附近的结构描述 |